事件:1、公司发布2016年年报:报告期内公司实现营业收入14.39亿元,同比增长32.68%,归属于上市公司股东的净利润3.46亿元,同比增长162.13%,归属于上市公司股东的扣非后净利润1.59亿元,同比增长31.87%。利润分配方案为:每10股派1.5元(含税)。
   
2、公司公布2017年一季报:2017年一季度公司实现营业收入4.14亿元,同比增长21.80%,归属于上市公司股东的净利润0.69亿元,同比增长37.48%,归属于上市公司股东的扣非后净利润0.62亿元,同比增长32.73%。
   
核心观点。
   
扣非业绩快速增长,营销改革成效明显。2016年全年公司营业收入、归属于上市公司股东净利润和归属于上市公司股东的扣非后净利润分别同比增长33%,162%,32%,呈现快速增长态势。受益于营销改革,各产品线保持稳定增长,主要产品线毛利率均有所提升,整体毛利率比去年提高4.41个百分点,这与高毛利贴膏剂产品和小儿类产品快速增长有关。2017年一季报延续快速增长态势,在营销改革持续推进下,预计全年内生业绩有望保持稳健增长。
   
主力产品贴膏剂表现亮眼,处方药潜力快速释放。分产品看,贴膏剂产品线中主力产品通络祛痛膏销售量增长55%,预计全年实现销售收入超过5亿元,壮骨麝香止痛膏销售量同比增长16%,伤湿止痛膏销售量同比增长10%,贴膏剂产品线整体收入同比增长37%,毛利率同比增长5个百分点,显示在医院渠道的拓展成效较为显著。处方药方面,培元通脑胶囊销售量增长22%,预计销售收入约2亿元,丹鹿通督片销售量增长17%,预计销售收入0.7亿元,处方药产品线整体维持25%左右的增长,预计在公司营销改革推动下,在诊所的收入有望保持较快增长。新版医保目录中,新增结石康胶囊,作为二线品种,预计对公司业绩贡献不大,但芬太尼透皮贴剂适用范围由肿瘤重度疼痛扩展到其他重度疼痛,对公司该产品的销售有望起到积极的促进作用。整体上,公司主力产品线贴膏剂产品线、处方药产品线受益于持续推进的营销改革,有望持续释放市场潜力。
   
销售费用增长较快,其他财务指标正常。公司销售费用同比增长55%,销售费用率同比提高6个百分点,主要与公司扩充营销队伍,增加营销投入有关,从公司分产品线的营业成本增长和区域增长来看,目前北京、上海等地区以及胶囊产品营业成本增长较快,预计与公司加强这些区域的零售药店、诊所渠道推广有关。但整体上公司销售毛利率在逐步提高,营销改革带来投入产出比逐渐提高。管理费用率同比降低2个百分点,财务费用率同比降低7个百分点,除营销改革导致销售费用率提高外,其余费用控制较好。
   
投资建议:预计公司2017-2019年EPS为0.35、0.49、0.66元,同比分别增长-40.3%(因公司16年投资收益为1.94亿元,扣非后净利润实际预测同比增长30.2%),36.1%,33.1%,当前股价所对应的估值为33X、23X、17X。公司是国内贴膏剂药物龙头,受益于持续推进的营销改革,主力产品贴膏剂保持快速增长,处方药市场潜力逐步释放,将推动公司业绩保持增长。同时,公司账上自由现金充裕,外延预期强烈。我们看好公司的长期发展,维持“推荐”评级。